[아주 쉬운 뉴스 Q&A] 기업공개(IPO) 공모가 산정, 어떻게 이뤄지나요?

카카오뱅크 공모주 일반 청약이 진행된 지난달 27일 오후 서울 여의도 한국투자증권 영업부에서 투자자들이 상담을 받고 있다. [사진=연합뉴스]

기업공개(IPO) 시장에 대한 관심이 어느 때보다도 뜨겁습니다. 대형 기업들의 공모가 줄지어 이어지면서 연간 공모금액 규모 역시 역대 최대 수준을 기록할 가능성이 큽니다. 기존 연간 공모 기록은 삼성생명 등이 입성했던 지난 2010년으로, 약 10조910억원가량입니다. 올해는 최대 30조원 수준도 가능할 것으로 예상됩니다.

투자자들의 관심이 높은 기업들의 경우 증권신고서 공시 당일 유튜브 등을 통해 분석 영상이 빠르게 올라옵니다. 청약 당일에는 실시간으로 각 증권사별 경쟁률이 투자자들 사이에서 공유되기도 합니다. 관심이 커지면서 일부 공모주에 대해서는 가격이 지나치게 비싼 것 아니냐는 고평가 논란도 반복되고 있습니다. 자주 논란의 소재가 되고 있는 공모가 산정 과정, 어떻게 결정되는지 알아봤습니다.

Q. 공모가는 어떤 과정을 거쳐 결정되나요

IPO를 준비하는 기업(발행사)은 가장 먼저 상장 과정을 진행하는 주관사를 선정합니다. 주관사는 회사와의 협의, 기업 실사 등을 통해 전체적인 공모 구조를 설계하고, 대략적인 기업 가치를 산출합니다. 먼저 발행사의 실적, 사업 구조와 업종이 비슷한 기업의 주가 등을 토대로 기업가치를 산출합니다. 흔히 접하는 주가수익비율(PER), 주가순자산비율(PBR), 상각 전 영업이익 대비 기업가치(EV/EBITDA) 등이 대표적인 비교 방법입니다. 이 과정을 거쳐 나온 적정 주가에 일정 수준의 할인율을 적용해서 희망 공모가 범위가 결정됩니다. 이후 수요예측을 거쳐 최종 공모가가 확정됩니다.

이 과정에서 주관사와 발행사 사이에 의견 차이가 발생하기도 합니다. 발행사는 자금 조달이 목표기 때문에 높은 공모가를 받고자 하는 것이 일반적입니다. 주관사 역시 발행사와의 관계, 수수료 등을 생각하면 공모가를 높이려고 한다고 생각할 수 있습니다. 그러나 주관사 측도 공모주 일부를 의무적으로 인수하고, 공모주에 투자하는 기관투자자들 사이에서의 평판 등도 중요하기 때문에 합리적인 선에서 공모가를 책정하려고 노력하게 됩니다. 인수 수수료는 사실 증권사의 실적에 비해 큰 규모는 아니기 때문에 오히려 외부 평판이나 고객과의 관계 역시 중요하다고 볼 수도 있습니다.

Q. 수요예측 제도는 언제, 왜 도입되었나요

주관사가 희망 공모가 범위를 제시하면 이를 토대로 기관투자자들이 참여하는 수요예측이 진행됩니다. 수요예측은 지난 1999년 처음 한국 자본시장에 도입됐습니다. 이전까지는 발행사와 주관사의 협의에 따라 공모가가 결정되는 사전 공모 방식으로 IPO가 이뤄졌습니다. '큰손'인 기관투자자들의 수요가 반영되지 않은 채 가격이 결정되면서 자연히 상장 이후 주가와 공모가의 괴리도 커졌습니다. 이를 보완하기 위해 도입된 것이 수요예측제도입니다.

수요예측 제도의 도입 목적은 '가격 발견' 기능 강화에 있습니다. 기관투자자들만 참여하는 이유도 여기에 있습니다. 정보가 제한적인 비상장 기업의 가치를 분석하고, 가격을 제시하기 위해서는 전문성과 함께 충분한 자금이 필요하다는 것입니다. 다만 제도 도입 초기부터 일부 기관투자자들이 충분한 기업 분석보다는 확실한 물량 배정을 위해 무조건 높은 가격을 제시하는 경향이 있다는 지적도 제기되어 왔습니다.

Q. 고평가 논란, 왜 일어나는 것인가요

비상장 기업의 가치를 분석하는 일은 상당 부분 추정에 의거해 이뤄집니다. 아직 이익을 실현하지 못한 채로 특례제도를 통해 코스닥시장에 입성하는 기업의 경우, 향후 수년간의 이익 추정을 토대로 주당 가치를 계산하게 됩니다. 매출 추정을 얼마나, 어떻게 했느냐를 따져보면 유망한 기업일지라도 논란은 피하기 어려운 측면이 있습니다. 이익을 내고 있는 기업이라도 마찬가지입니다. 사업 구조가 비슷한 기업이 국내에 없다면 해외 기업과 비교를 할 수밖에 없습니다.

최근 고평가 논란을 빚었던 기업들 역시 이 부분에서 주로 시비가 발생했습니다. 빅히트(하이브)의 경우 엔터테인먼트 기업이지만 네이버와 카카오를 비교 기업으로 포함하면서 '공모가 부풀리기' 아니냐는 지적을 받았습니다. 최근 청약을 마친 크래프톤의 경우 최초 제출했던 증권신고서에서 워너뮤직, 디즈니 등 지적재산권(IP)을 바탕으로 사업을 영위하는 해외 콘텐츠 기업을 유사 기업에 포함하며 문제가 됐습니다.

다만 이러한 고평가 논란은 주관사 입장에선 억울한 측면도 있습니다. 상장 이후 단기적으로 주가가 약세를 보여도 중장기적으로는 성장세로 돌아선 경우도 있기 때문입니다. 하이브가 대표적인 사례입니다. 상장 당일 '따상'에 실패하며 주관사나 금융투자업계를 비판하는 목소리도 많았지만, 이후 주가는 우상향 곡선을 그리며 현재도 공모가(13만5000원) 대비 두 배 이상 증가한 30만원선을 오가고 있습니다.